مقدمه
آخرین گزارش شاخص اقتصادی Sentix که در 10 مارس 2025 منتشر شد، افزایش قابل توجهی در خوش بینی در مورد اقتصاد آلمان و منطقه یورو را نشان داد. این اعتماد مجدد در درجه اول ناشی از انتظارات مبتنی بر آغاز چرخه رشد مبتنی بر بدهی، پس از پیروزی حزب CDU در انتخابات آلمان است. در واقع سرمایه گذاران بشدت خوش بین چنین پیش بینی می کنند که دولت جدید حمایت مالی در مقیاس بزرگ را ارائه خواهد کرد و راه را برای توسعه اقتصادی از طریق افزایش مخارج عمومی و بازسازی بدهی هموار می کند.
در حالی که چنین اقدامات محرکی در طول تاریخ به رشد اقتصادی کمک کرده است، اما این بار متفاوت است. منطقه یورو با یک مشکل تورم ساختاری مواجه است، و بعید است که بانک مرکزی اروپا (ECB) بتواند مانند بحران‌های گذشته از توسعه مالی با تسهیل پولی حمایت کند. این تضاد سیاسی بالقوه می تواند انحرافات جدی در اقتصاد کلان ایجاد کند - و در یک محیط اقتصادی جهانی که ایالات متحده و ژاپن در حال کند شدن هستند و چین با فشارهای جنگ تجاری دست و پنجه نرم می کند، خوش بینی افراطی نسبت به منطقه یورو نابجا و غیرمنطقی است. در نهایت، طلا ذینفع اصلی این عدم اطمینان است، زیرا سرمایه گذاران در بحبوحه افزایش تورم و ناهماهنگی سیاست ها به دارایی های امن پناه می برند.
تاریخچه رشد بدهی محور؛ چرا این بار داستان متفاوت است؟
از لحاظ تاریخی، استراتژی‌های رشد با تأمین مالی بدهی در شرایط خاصی کار می‌کردند یعنی عمدتاً زمانی که تورم پایین بوده و بانک‌های مرکزی انعطاف‌پذیری برای کاهش نرخ‌ها یا اجرای برنامه‌های تسهیل کمی (QE) برای حمایت از توسعه مالی داشتند:
2012-2008: به دنبال بحران مالی جهانی و بحران بدهی منطقه یورو، دولت‌ها در اروپا و ایالات متحده برنامه‌های محرک مالی را اجرا کردند، در حالی که بانک‌های مرکزی نرخ بهره را کاهش دادند و QE را آغاز کردند. بانک مرکزی اروپا، به رهبری ماریو دراگی، متعهد شد که «هر کاری را که لازم است» برای تثبیت یورو انجام دهد.
- سال 2020: بحران کووید-19 با هماهنگی پولی و مالی بی‌سابقه‌ای با واکنش تهاجمی‌تر مواجه شد. دولت ها و بانک های مرکزی تریلیون ها دلار و یورو محرک تزریق کردند و بانک های مرکزی بازدهی اوراق بدهی را سرکوب کردند تا ثبات اقتصادی را تضمین کنند.
در این موارد، انبساط مالی موثر بود، زیرا تورم یا کمتر یا نزدیک به هدف بانک مرکزی بود و به سیاست پولی اجازه می‌داد تا به شدت تطبیق‌دهنده باقی بماند. اما در سال 2025، وضعیت کاملاً متفاوت است.
معضل بانک مرکزی اروپا: عدم امکان همسویی با انبساط مالی به دلیل تورم بالا
امروز، تورم در منطقه یورو بسیار بالاتر از هدف 2 درصدی بانک مرکزی اروپا است (یعنی حدود 2.8%) که ناشی از رشد دستمزد بالا، فشارهای زنجیره تامین و افزایش قیمت انرژی است. برخلاف سال‌های 2008، 2012 و 2020، بانک مرکزی اروپا فضایی برای تسهیل سیاست‌ها برای حمایت از دور جدیدی از محرک‌های مالی ندارد.
از سوی دیگر، اگر دولت آلمان به افزایش کسری بودجه و ایجاد بدهی ادامه دهد، تقاضای کل در اقتصاد را بیشتر افزایش می دهد و بر فشارهای تورمی می افزاید. در چنین شرایطی، بانک مرکزی اروپا نمی تواند نرخ بهره را برای تطبیق با این محرک کاهش دهد، زیرا انجام این کار باعث بدتر شدن تورم می شود. بلکه در عوض، مجبور خواهد شد:
- نرخ‌های بهره را برای مدت طولانی‌تری در سطوح محدود نگه دارد و از یک موضع پولی انقباضی – یا دستکم خنثی – برای جلوگیری از خارج شدن تورم از کنترل حمایت کند
- در صورت افزایش مجدد تورم به دلیل محرک های مالی، بالقوه نرخ ها را بیشتر افزایش دهد.
این یک تضاد سیاستی ایجاد می کند: از یک سو، سیاست مالی با هدف تقویت رشد از طریق هزینه ها، در حالی که از سوی دیگر، سیاست پولی همچنان محدود کننده برای مبارزه با تورم باقی میماند. چنین واگرایی می‌تواند بی‌ثباتی بازار را ایجاد کند و باعث نوسانات در بازارهای اوراق قرضه شود و مزایای مورد انتظار توسعه مالی را کاهش دهد.
چرا رشد منطقه یورو در میان کندی جهانی بعید است؟
در حالی که بازارها در خوش‌بینی برای منطقه یورو قیمت‌گذاری می‌کنند، چشم‌انداز وسیع‌تر اقتصاد جهانی نشان می‌دهد که دستیابی به رشد پایدار ممکن است دشوار باشد. از لحاظ تاریخی، آلمان و منطقه یورو به شدت به تقاضای جهانی برای صادرات خود متکی بوده اند. با این حال:
- اقتصاد ایالات متحده در حال کند شدن است، زیرا نرخ های بهره بالا بر هزینه های مصرف کننده و سرمایه گذاری شرکت ها تأثیر می گذارد. اقتصاد ضعیف تر ایالات متحده به معنای کاهش تقاضا برای صادرات اروپا است.
- ژاپن با کاهش شتاب رشد مواجه است، زیرا با مصرف ضعیف و جمعیت سالخورده دست و پنجه نرم می کند و بانک مرکزی ژاپن نیز سیاست انقباضی شدیدی را از سال گذشته آغاز کرده است.
- چین تحت فشار جنگ های تجاری و مصرف ضعیف داخلی قرار دارد و تعرفه های آمریکا و اروپا رشد صادرات محور آن را محدود خواهدکرد. کندی اقتصاد چین باعث کاهش تقاضا برای ماشین آلات، خودرو و کالاهای صنعتی آلمانی می شود که یکی از ستون های اصلی قدرت صادرات آلمان است.
بدون اقتصاد جهانی قوی، رشد پیش بینی شده منطقه یورو ممکن است محقق نشود و خوش بینی کنونی سرمایه گذاران را به نومیدی تبدیل کند.
ذینفع اصلی: طلا به عنوان پوششی در برابر عدم قطعیت سیاست
در این محیط سیاست‌های متضاد، عدم اطمینان اقتصادی و تورم مداوم، طلا به عنوان برنده اصلی ظاهر می‌شود.
- پوشش ریسک در برابر تورم: اگر محرک های مالی به تورم بیشتر دامن بزند در حالی که سیاست پولی بانک مرکزی اروپا خنثی بماند، نرخ های بهره واقعی پایین یا کاهش می یابد که شرایط مطلوبی برای طلا است.
- تقاضای پناهگاه امن: اگر رشد جهانی ناامید شود و بازارها متوجه شوند که خوش بینی منطقه یورو بی پایه بوده است، ریسک گریزی افزایش می یابد و سرمایه گذاران را به سمت طلا سوق می دهد.
- کاهش اعتماد به بانک‌های مرکزی: اگر بانک مرکزی اروپا با ناتوانی در کنترل تورم اعتبار خود را از دست بدهد، در حالی که دولت‌ها هزینه‌ها را افزایش می‌دهند، طلا به عنوان ذخیره‌ای از ارزش در برابر قدرت خرید فرسایشی ارزهای سنتی عمل می‌کند.
نتیجه گیری
اشتیاق بازار برای رشد منطقه یورو، که توسط انتظارات از محرک های مالی به رهبری آلمان تقویت شده است، ممکن است نابجا باشد. برخلاف دوره‌های گذشته رشد بدهی‌محور، محیط امروزی توسط تورم مداوم و یک سیاست پولی محدود محدود شده است.
علاوه بر این، شرایط جهانی - کندی اقتصاد ایالات متحده، ژاپن در حال رکود، و چین آسیب دیده از جنگ تجاری - باعث می شود که منطقه یورو رشد قوی را تجربه نکند. بدون تقاضای قوی خارجی، محرک های مالی به تنهایی ممکن است برای ایجاد توسعه پایدار کافی نباشد.
در این شرایط نامطمئن و تورمی، طلا به عنوان ذینفع اصلی برجسته است. با رشد نادرست سیاست‌ها، رکود اقتصادی و ریسک‌های تورمی، سرمایه‌گذاران احتمالاً تخصیص طلا را به عنوان پوششی در برابر بی‌ثباتی مالی و کاهش قدرت خرید ارزهای سنتی افزایش خواهند داد.
در حالی که ممکن است خریداران یورو و دارایی های اروپایی خوش‌بینی کوتاه‌مدت را جشن بگیرند، اما واقعیت‌های زیربنایی اقتصاد کلان نشان می‌دهد که برنده واقعی این داستان اقتصاد منطقه یورو نیست، بلکه طلا است.