مقالات

تایید مواضع هاوکیش وارش از سوی همکارانش در فدرال رزرو

دو عضو مهم فدرال رزرو، لوری لوگان، رئیس فدرال رزرو دالاس، و جفری اشمید، رئیس فدرال رزرو کانزاس سیتی، در سخنرانی های روز پنجشنبه خود پیام مشترکی به بازار ارسال کردند : بانک مرکزی آمریکا هنوز برای اعلام پیروزی بر تورم آماده نیست و کاهش سریع نرخ بهره می تواند یک اشتباه سیاستی باشد . لوگان در سخنان خود موضعی نسبتاً تندتر اتخاذ کرد و گفت شرایط اقتصادی ممکن است نیازمند نرخ های بهره اندکی بالاتر باشد تا اطمینان حاصل شود فشارهای تورمی به طور پایدار کاهش یافته اند. از دید او، یک یا چند گزارش مثبت تورمی به تنهایی کافی نیست و فدرال رزرو باید مراقب بازگشت فشارهای قیمتی باشد . یکی از نگرانی های اصلی مقامات فدرال رزرو، ریسک های بیرونی است. تنش های ژئوپلیتیک، به خصوص در خاورمیانه، می تواند از طریق افزایش قیمت انرژی دوباره موجی از تورم ایجاد کند. افزایش قیمت نفت نه تنها هزینه حمل ونقل و تولید را بالا می برد، بلکه می تواند انتظارات تورمی مصرف کنندگان و شرکت ها را نیز تقویت کند . اشمید نیز با لحنی محتاطانه تر تأکید کرد که تورم همچنان بالاتر از هدف ۲ درصدی فدرال رزرو قرار دارد و کاهش اخیر فشارهای قیمتی نباید به عنوان پایان چرخه تورمی تلقی شود. او هشدار داد که سیاست پولی باید تا زمانی محدودکننده باقی بماند که روند کاهش تورم کاملاً تثبیت شود . پیام این دو مقام برای بازارهای مالی روشن است : سناریوی کاهش سریع نرخ بهره تضعیف شده است . این موضوع می تواند از ادامه رشد دلار آمریکا حمایت کند، زیرا نرخ بهره بالاتر جذابیت دارایی های دلاری را افزایش می دهد. در مقابل، طلا در کوتاه مدت ممکن است تحت فشار قرار گیرد، زیرا افزایش نرخ های واقعی بهره هزینه فرصت نگهداری این فلز بدون بازده را بالا می برد . در مجموع، سخنان لوگان و اشمید در تایید مواضع کوین وارش و نیزکریستوفر والر نشان می دهد که فدرال رزرو در نیمه دوم سال ۲۰۲۶ همچنان رویکردی همراه با صبر و اطمینان قبل از کاهش نرخ بهره را دنبال خواهد کرد که این موضوع در راستای تحلیل های ما برای ادامه تقویت دلار است.

چرا خرید طلا همچنان یک گزینه منطقی است؟

آخرین آمارهای مالی دولت آمریکا بار دیگر نشان می دهد که یکی از مهم ترین محرک های بلندمدت بازار طلا نه تنها از بین نرفته، بلکه با شدت بیشتری در حال تقویت شدن است. بر اساس داده های منتشرشده، دولت آمریکا در ۹ ماه نخست سال مالی ۲۰۲۶ به طور متوسط ماهانه حدود ۱۵۵ میلیارد دلار استقراض جدید انجام داده و همزمان هزینه خالص بهره بدهی های فدرال به حدود ۲۴ میلیارد دلار در هفته رسیده است. این ارقام نشان می دهد که کسری بودجه و بدهی عمومی آمریکا همچنان در مسیر صعودی قرار دارد( Fortune ( افزایش بدهی دولت آمریکا از چند جهت به سود بازار طلا تمام می شود. نخست آنکه هرچه حجم بدهی بالاتر رود، دولت ناچار خواهد بود اوراق قرضه بیشتری منتشر کند. این روند در بلندمدت فشار مضاعفی بر بازار اوراق وارد کرده و هزینه تأمین مالی دولت را افزایش می دهد. در چنین شرایطی، سرمایه گذاران برای محافظت از دارایی های خود معمولاً بخشی از سرمایه را به سمت دارایی های امن، به ویژه طلا، منتقل می کنند . دومین عامل، محدود شدن گزینه های سیاست گذاران است. اگر نرخ های بهره برای مدت طولانی بالا باقی بماند، هزینه پرداخت بهره بدهی دولت با سرعت بیشتری افزایش خواهد یافت و فشار سنگینی بر بودجه فدرال وارد می کند. اما اگر بانک مرکزی در آینده برای کاهش این فشار ناچار به کاهش نرخ بهره یا اتخاذ سیاست های پولی انبساطی شود، ارزش واقعی دلار تضعیف شده و جذابیت طلا به عنوان ذخیره ارزش افزایش خواهد یافت. به بیان دیگر، چه سناریوی نرخ بهره بالا ادامه پیدا کند و چه در نهایت کاهش نرخ بهره آغاز شود، هر دو می توانند در افق میان مدت از قیمت طلا حمایت کنند . نکته مهم دیگر آن است که رشد بدهی آمریکا صرفاً یک پدیده مقطعی نیست. طی سال های اخیر، صرف نظر از اینکه کدام حزب در کاخ سفید یا کنگره حضور داشته، روند افزایش کسری بودجه ادامه یافته و بدهی ملی اکنون به حدود ۳۹.۴ تریلیون دلار رسیده است. این موضوع نشان می دهد که مشکل، ساختاری است و به احتمال زیاد در سال های آینده نیز ادامه خواهد داشت . ( Fortune ) البته نباید انتظار داشت که قیمت طلا همواره به صورت خطی و بدون اصلاح رشد کند. نوسانات کوتاه مدت، تغییر انتظارات درباره نرخ بهره یا تقویت مقطعی دلار می تواند موجب افت های موقت شود. اما برای سرمایه گذارانی که افق زمانی بلندمدت دارند، این اصلاح ها بیشتر می توانند فرصت خرید تلقی شوند تا نشانه ای برای خروج از بازار . در مجموع، ترکیب کسری بودجه مزمن، رشد سریع بدهی عمومی، افزایش هزینه بهره و محدود شدن فضای مانور سیاست گذاران پولی، همچنان یکی از قوی ترین استدلال ها برای نگهداری بخشی از سبد سرمایه گذاری در طلا محسوب می شود. تا زمانی که این روندهای بنیادین تغییر نکنند، خرید طلا همچنان یک توصیه منطقی برای حفظ ارزش دارایی ها در برابر ریسک های مالی و پولی خواهد بود .

چرا درگیری بعدی ایران و آمریکا احتمالاً جهش تاریخی نفت را تکرار نمی‌کند؟

درگیری نظامی میان ایران و آمریکا همواره یکی از بزرگ ترین ریسک های ژئوپلیتیکی بازار انرژی بوده است. هرگونه تهدید علیه تنگه هرمز، مسیر عبور بخش قابل توجهی از صادرات نفت خلیج فارس، در گذشته می توانست باعث جهش شدید قیمت نفت شود؛ زیرا بازار به اختلال ناگهانی در عرضه واکنش نشان می داد. اما شرایط بازار انرژی امروز نسبت به گذشته تغییرات مهمی کرده است و درگیری احتمالی آینده لزوماً به معنای تکرار شوک های نفتی تاریخی نخواهد بود. یکی از مهم ترین عوامل، ایجاد مسیرهای جایگزین برای انتقال نفت در خارج از تنگه هرمز است. کشورهای تولیدکننده منطقه، به ویژه عربستان سعودی، امارات و عراق، در ماههای اخیر سرمایه گذاری هایی برای توسعه خطوط لوله، پایانه های صادراتی جایگزین و افزایش ظرفیت انتقال خارج از این آبراه انجام داده اند. این زیرساخت ها به بازار اجازه می دهد بخشی از نفت منطقه حتی در صورت اختلال در هرمز همچنان به بازارهای جهانی برسد. بنابراین، حساسیت بازار نسبت به تهدید بسته شدن کامل تنگه هرمز نسبت به گذشته کاهش یافته است. عامل دوم، افزایش ظرفیت عرضه و انعطاف پذیری بیشتر بازار نفت است. تولیدکنندگان عضو سازمان کشورهای صادرکننده نفت (OPEC) و متحدان آن در قالب ائتلاف اوپک پلاس، در مقاطع مختلف توانسته اند با تغییر سیاست تولید، بخشی از شوک های عرضه را مدیریت کنند که یک نمونه جاری آن را با 3 بار افزایش تولید اخیر اوپک که آخرینش هفته پیش تصویب شد مشاهده می کنید. همچنین رشد تولید نفت شل در آمریکا باعث شده بازار جهانی نسبت به دهه های گذشته تنها به خاورمیانه وابسته نباشد. از سوی دیگر، سمت تقاضا نیز تغییر کرده است. رشد خودروهای برقی، افزایش بهره وری انرژی، سیاست های کاهش مصرف سوخت های فسیلی و تغییر الگوی رشد اقتصادی چین باعث شده رشد تقاضای نفت کندتر شود. در نتیجه، هرگونه اختلال کوتاه مدت در عرضه ممکن است بیشتر به یک شوک موقت قیمتی تبدیل شود تا آغاز یک روند انفجاری پایدار. موضوع مهم دیگر، پدیده نابودی تقاضا است. اگر قیمت نفت به سرعت افزایش یابد، مصرف کنندگان و صنایع واکنش نشان می دهند: استفاده از انرژی های جایگزین افزایش می یابد، فعالیت های انرژی بر کاهش پیدا می کند و اقتصاد جهانی با فشار رکودی مواجه می شود. تجربه بحران های قبلی نشان داده است که قیمت های بسیار بالا خودشان عاملی برای کاهش مصرف هستند. البته این به معنای بی اهمیت شدن ریسک افزایش بهای نفت نیست. یک درگیری گسترده که تولید نفت ایران و دیگر کشورهای نفتی یا زیرساخت های اصلی منطقه را هدف قرار دهد، همچنان می تواند باعث جهش کوتاه مدت قیمت شود. بازارها به اخبار جنگی با سرعت واکنش نشان می دهند و عامل روانی می تواند قیمت ها را برای مدتی بالا ببرد. اما تفاوت امروز با گذشته این است که بازار نفت ابزارهای بیشتری برای جذب شوک دارد. مسیرهای جایگزین صادرات، ظرفیت های ذخیره سازی، تولیدکنندگان جدید و تغییر رفتار مصرف کنندگان باعث شده اند احتمال تکرار جهش های تاریخی نفت در اثر یک درگیری منطقه ای کاهش یابد. در سناریوی درگیری بعدی ایران و آمریکا، احتمالاً واکنش بازار بیشتر یک جهش سریع و محدود خواهد بود، نه یک بحران انرژی مشابه دهه های گذشته.

تحلیل بازارهای مالی و سیاست پولی

وارش و پایان عصر رهبری بازار ؛ فدرال رزروی که می خواهد شنونده باشد، نه گوینده چرا کوین وارش، رئیس جدید فدرال رزرو، رویکرد دوهه ی گذشته را کنار گذاشته و می خواهد جای فرستنده و گیرنده ی سیگنال در رابطه ی فد و بازار عوض شود تابستان ۲۰۲۶ برداشتی که در اکونومیست به آن اشاره شده، یعنی مخالفت وارش با ادامه ی رویکرد دوران یلن و پاول، در ماه های اخیر با شواهد میدانی روشنی همراه بوده. کوین وارش که در مه ۲۰۲۶ زمام فدرال رزرو را از جروم پاول تحویل گرفت، در همان نخستین نشست کمیته بازار باز فدرال در ماه ژوئن، عملاً به رسم دو دهه ای راهنمایی آینده نگر یا forward guidance پایان داد. اندازه متن بیانیه ی این نشست به کمتر از نیمی از طول بیانیه ی نشست قبلی کاهش یافت و هیچ اشاره ای به مسیر احتمالی نرخ بهره در آن نبود. او حتی از ارائه ی پیش بینی شخصی خود در نمودار نقطه ای (دات پلات) هم خودداری کرد و گفت این کار برای اداره ی سیاست پولی در شرایط فعلی کمکی نمی کند. چرخش نسبت به الگوی گرینسپن نکته ی کلیدی این نیست که وارش صرفاً کم حرف تر شده؛ نکته این است که منطق ارتباط فد با بازار را وارونه کرده. در الگویی که از دوران برنانکی نهادینه و توسط یلن تکمیل شد، فد تلاش می کرد با شفافیت هرچه بیشتر، بازار را از پیش نسبت به تغییرات سیاستی آگاه کند تا نوسان کاهش یابد. نتیجه ی این رویه اما پدیده ای بود که وارش صریحاً به آن اشاره کرده: وقتی تمام چیزی که بازار مالی نشان می دهد، بازتاب حرف های خود فد باشد، آن گاه فد مهم ترین منبع اطلاعاتی اش را کور کرده است. به بیان وارش، قیمت های بازار مالی احتمالاً مهم ترین منبع اطلاعاتی برای هدایت سیاست گذاران پولی هستند؛ اما این منبع تنها زمانی ارزش دارد که بازتابِ مواضع خودِ فد نباشد. به همین دلیل او در سخنرانی افتتاحیه اش به آلن گرینسپن ارجاع داد؛ دوره ای که فد عمداً ابهام را حفظ می کرد تا بازیگران بازار مجبور شوند بر اساس داده های واقعی اقتصاد، و نه بر اساس نقشه راه از پیش اعلام شده ی فد، تحلیل و قیمت گذاری کنند. هدف وارش این است که این حلقه ی بازخوردِ خودتقویت شونده بین انتظارات بازار و بیانیه های فد را بشکند و بازار را وادار کند دوباره بر پایه ی داده های اقتصادی مستقل فکر کند. پیامدها برای بازار این تغییر رویکرد، بلافاصله بازتاب قیمتی داشت. حذف راهنمایی آینده نگر همراه با نموداری نسبتاً هاوکیش -که در آن 9 عضو از 18 عضو کمیته، حداقل یک افزایش نرخ برای امسال پیش بینی کرده بودند- باعث شد بازار به سرعت افزایش نرخ بهره تا اکتبر را به طور کامل در قیمت ها لحاظ کند. کارشناسانی مانند ویل استیت از ولمینگتون تراست معتقدند هدف وارش این است که بازار بدون تورشِ ناشی از سیگنال های مکرر فد، دیدگاه تازه ای از ریسک، ضعف اقتصادی و تورم ارائه دهد. در مقابل، منتقدانی مثل کریشنا گوها از اورکور، هشدار داده اند که ممکن است بازار در واقع دارد از حرف های خودِ وارش نتیجه می گیرد که او و همکارانش هاوکیش تر از حد انتظار هستند، نه اینکه واقعاً مستقل از فد قیمت گذاری کند؛ به عبارتی وارش ممکن است ناخواسته در دام اعتباری گرفتار شود که خودش ساخته. دیوید آندولفاتو نیز از دانشگاه میامی معتقد است که کنار گذاشتن راهنمایی آینده نگر بدون جایگزین کردن آن با یک برنامه ی احتمالیِ روشن برای واکنش به شوک ها (مثل جنگ ایران یا رویدادهای غیرمنتظره)، کافی نیست. جمع بندی تفاوت دو رویکرد الگوی یلن-پاول: فد پیشاپیش مسیر سیاستی را روشن می کند تا نوسان بازار کم شود؛ بازار عمدتاً منتظر و پیرو سیگنال فد است. الگوی وارش (با ریشه در دوران گرینسپن): فد بیانیه ها را کوتاه و مبهم نگه می دارد؛ بازار باید بر پایه ی داده های اقتصادی واقعی، دیدگاه مستقل خود را شکل دهد و همین دیدگاه به عنوان ورودی اطلاعاتی به فد بازمی گردد. هزینه ی این چرخش: نوسان بیشتر بازار در واکنش به هر داده ی اقتصادی، و افزایش وزن سخنرانی های سایر اعضای کمیته به عنوان تنها منبع باقی مانده ی راهنمایی. در مجموع، تحلیل فوق به درستی این چرخش را رویکرد وارش دانسته است. او در کنار این تغییر، پنج کارگروه برای بازنگری در ارتباطات، ترازنامه، منابع داده، چارچوب تورمی و بهره وری در عصر هوش مصنوعی هم راه انداخته، که نشان می دهد این صرفاً یک تغییر لحن نیست، بلکه بازتعریفی گسترده تر از نقش فد در رابطه اش با بازارهاست. اینکه این آزمایش در بلندمدت و در صورت بروز یک بحران واقعی مالی هم دوام بیاورد، پرسشی است که به گفته ی ناظران بازار، تنها زمان می تواند پاسخ دهد. این تحلیل بر اساس گزارش های خبری و بازاری منتشرشده تا اوایل ژوئیه ۲۰۲۶ تهیه شده است.

تحلیل بازارهای مالی و سیاست پولی

وارش و پایان عصر رهبری بازار ؛ فدرال رزروی که می خواهد شنونده باشد، نه گوینده چرا کوین وارش، رئیس جدید فدرال رزرو، رویکرد دوهه ی گذشته را کنار گذاشته و می خواهد جای فرستنده و گیرنده ی سیگنال در رابطه ی فد و بازار عوض شود تابستان ۲۰۲۶ برداشتی که در اکونومیست به آن اشاره شده، یعنی مخالفت وارش با ادامه ی رویکرد دوران یلن و پاول، در ماه های اخیر با شواهد میدانی روشنی همراه بوده. کوین وارش که در مه ۲۰۲۶ زمام فدرال رزرو را از جروم پاول تحویل گرفت، در همان نخستین نشست کمیته بازار باز فدرال در ماه ژوئن، عملاً به رسم دو دهه ای راهنمایی آینده نگر یا forward guidance پایان داد. اندازه متن بیانیه ی این نشست به کمتر از نیمی از طول بیانیه ی نشست قبلی کاهش یافت و هیچ اشاره ای به مسیر احتمالی نرخ بهره در آن نبود. او حتی از ارائه ی پیش بینی شخصی خود در نمودار نقطه ای (دات پلات) هم خودداری کرد و گفت این کار برای اداره ی سیاست پولی در شرایط فعلی کمکی نمی کند. چرخش نسبت به الگوی گرینسپن نکته ی کلیدی این نیست که وارش صرفاً کم حرف تر شده؛ نکته این است که منطق ارتباط فد با بازار را وارونه کرده. در الگویی که از دوران برنانکی نهادینه و توسط یلن تکمیل شد، فد تلاش می کرد با شفافیت هرچه بیشتر، بازار را از پیش نسبت به تغییرات سیاستی آگاه کند تا نوسان کاهش یابد. نتیجه ی این رویه اما پدیده ای بود که وارش صریحاً به آن اشاره کرده: وقتی تمام چیزی که بازار مالی نشان می دهد، بازتاب حرف های خود فد باشد، آن گاه فد مهم ترین منبع اطلاعاتی اش را کور کرده است. به بیان وارش، قیمت های بازار مالی احتمالاً مهم ترین منبع اطلاعاتی برای هدایت سیاست گذاران پولی هستند؛ اما این منبع تنها زمانی ارزش دارد که بازتابِ مواضع خودِ فد نباشد. به همین دلیل او در سخنرانی افتتاحیه اش به آلن گرینسپن ارجاع داد؛ دوره ای که فد عمداً ابهام را حفظ می کرد تا بازیگران بازار مجبور شوند بر اساس داده های واقعی اقتصاد، و نه بر اساس نقشه راه از پیش اعلام شده ی فد، تحلیل و قیمت گذاری کنند. هدف وارش این است که این حلقه ی بازخوردِ خودتقویت شونده بین انتظارات بازار و بیانیه های فد را بشکند و بازار را وادار کند دوباره بر پایه ی داده های اقتصادی مستقل فکر کند. پیامدها برای بازار این تغییر رویکرد، بلافاصله بازتاب قیمتی داشت. حذف راهنمایی آینده نگر همراه با نموداری نسبتاً هاوکیش -که در آن 9 عضو از 18 عضو کمیته، حداقل یک افزایش نرخ برای امسال پیش بینی کرده بودند- باعث شد بازار به سرعت افزایش نرخ بهره تا اکتبر را به طور کامل در قیمت ها لحاظ کند. کارشناسانی مانند ویل استیت از ولمینگتون تراست معتقدند هدف وارش این است که بازار بدون تورشِ ناشی از سیگنال های مکرر فد، دیدگاه تازه ای از ریسک، ضعف اقتصادی و تورم ارائه دهد. در مقابل، منتقدانی مثل کریشنا گوها از اورکور، هشدار داده اند که ممکن است بازار در واقع دارد از حرف های خودِ وارش نتیجه می گیرد که او و همکارانش هاوکیش تر از حد انتظار هستند، نه اینکه واقعاً مستقل از فد قیمت گذاری کند؛ به عبارتی وارش ممکن است ناخواسته در دام اعتباری گرفتار شود که خودش ساخته. دیوید آندولفاتو نیز از دانشگاه میامی معتقد است که کنار گذاشتن راهنمایی آینده نگر بدون جایگزین کردن آن با یک برنامه ی احتمالیِ روشن برای واکنش به شوک ها (مثل جنگ ایران یا رویدادهای غیرمنتظره)، کافی نیست. جمع بندی تفاوت دو رویکرد الگوی یلن-پاول: فد پیشاپیش مسیر سیاستی را روشن می کند تا نوسان بازار کم شود؛ بازار عمدتاً منتظر و پیرو سیگنال فد است. الگوی وارش (با ریشه در دوران گرینسپن): فد بیانیه ها را کوتاه و مبهم نگه می دارد؛ بازار باید بر پایه ی داده های اقتصادی واقعی، دیدگاه مستقل خود را شکل دهد و همین دیدگاه به عنوان ورودی اطلاعاتی به فد بازمی گردد. هزینه ی این چرخش: نوسان بیشتر بازار در واکنش به هر داده ی اقتصادی، و افزایش وزن سخنرانی های سایر اعضای کمیته به عنوان تنها منبع باقی مانده ی راهنمایی. در مجموع، تحلیل فوق به درستی این چرخش را رویکرد وارش دانسته است. او در کنار این تغییر، پنج کارگروه برای بازنگری در ارتباطات، ترازنامه، منابع داده، چارچوب تورمی و بهره وری در عصر هوش مصنوعی هم راه انداخته، که نشان می دهد این صرفاً یک تغییر لحن نیست، بلکه بازتعریفی گسترده تر از نقش فد در رابطه اش با بازارهاست. اینکه این آزمایش در بلندمدت و در صورت بروز یک بحران واقعی مالی هم دوام بیاورد، پرسشی است که به گفته ی ناظران بازار، تنها زمان می تواند پاسخ دهد. این تحلیل بر اساس گزارش های خبری و بازاری منتشرشده تا اوایل ژوئیه ۲۰۲۶ تهیه شده است.

خودداری کوین وارش از پاسخ روشن به چالش تورم

کوین وارش، رئیس بانک مرکزی آمریکا، این هفته برای اولین بار در عرصه بین المللی، در همایش سالانه بانک مرکزی اروپا در سینترا، پرتغال، حضور یافت. وارش، در کنار روسای بانک مرکزی اروپا، بانک انگلستان و بانک کانادا، در پنلی که توسط سارا آیزن از شبکه CNBC اداره می شد، فرصتی داشت تا توضیح دهد که بانک مرکزی قدرتمند جهان چگونه قصد دارد با مشکل تورم مقابله کند، مشکلی که هنوز به طور کامل حل نشده است . با این حال، علی رغم تلاش های مکرر مجری برنامه، سرمایه گذاران بیشتر با پرسشها مواجه شدند تا پاسخ ها. وارش به وجود مشکل تورم اذعان کرد، اما از ارائه توضیحات در مورد نحوه مقابله با آن خودداری کرد . مهم ترین نکته زمانی بود که وارش، بدون هیچ تردیدی، گفت که قیمت ها بیش از حد بالا هستند این اعتراف، از سوی رئیس بانک مرکزی آمریکا، به ویژه در زمانی که هم شاخص قیمت مصرف کننده و هم شاخص هزینه های شخصی (PCE) مورد ترجیح بانک مرکزی، به بیش از 2 برابر هدف تورم اعلام شده توسط بانک مرکزی، یعنی 2 درصد، افزایش یافته اند، بسیار قابل توجه است . به طور منطقی، می توان انتظار داشت که چنین ارزیابی ای با توضیحی در مورد نحوه واکنش سیاست های بانک مرکزی برای کاهش این مشکل همراه باشد. اما چنین توضیحی ارائه نشد. این امر، شکافی بین تشخیص مشکل و سیاست ها ایجاد می کند، دقیقاً همان چیزی که بازارهای مالی در تلاش برای ارزیابی آن هستند . در پاسخ به سوالی در مورد جلسه آتی کمیته بازار آزاد فدرال که در تاریخ 28 و 29 جولای برگزار می شود، وارش از ارائه نظر خود در مورد سیاست ها خودداری کرد. او نگفت که آیا از حفظ نرخ بهره فعلی، افزایش آنها، کاهش آنها، یا حتی اینکه آیا قصد دارد پس از عدم مشارکت در تهیه دات پلات اولین جلسه FOMC خود در ماه ژوئن، در این جلسه رأی دهد، حمایت می کند یا خیر . بنابراین، بازارهای مالی در موقعیتی غیرمعمول قرار گرفتند، جایی که رئیس بانک مرکزی اذعان کرد که تورم همچنان بالاست، در حالی که تقریباً هیچ راهنمایی در مورد نحوه کنترل آن توسط بانک مرکزی ارائه نکرد . با این وجود، وارش همچنان تأکید کرد که هم خطرات تورم و هم انتظارات تورمی، در هفته های اول تصدی او، کاهش یافته اند. این ادعا، با داده های اقتصادی منتشر شده از زمان تصدی او به ریاست بانک مرکزی، یعنی 22 می، همخوانی ندارد. هم قیمت های مصرف کننده و هم شاخص قیمت PCE همچنان در حال افزایش هستند، که نشان می دهد فشارهای تورمی همچنان گسترده هستند. درست است که قیمت انرژی پس از آتش بس های مکرر در درگیری های ایران، کاهش یافته است و یکی از مهم ترین منابع فشار تورمی را کاهش داده است. اما افزایش قبلی قیمت نفت و گاز طبیعی همچنان در حال تاثیرگذاری بر اقتصاد است. افزایش هزینه های کود، از قبل بر تولیدات کشاورزی تاثیر گذاشته است و قیمت مواد غذایی معمولاً با تاخیری زمانی بازتنظیم می شوند. در همین حال، موج بی سابقه ای از سرمایه گذاری مرتبط با هوش مصنوعی، تقاضای کلی را در طیف گسترده ای از صنایع افزایش می دهد و منبع دیگری از فشار رو به بالا بر قیمت ها ایجاد می کند . وارش بار دیگر بر این باور خود تاکید کرد که افزایش بهره وری ناشی از هوش مصنوعی، در نهایت، اثر ضد تورمی خواهد داشت. این ممکن است در بلندمدت درست باشد. سوال مهم تر برای بازارهای مالی این است که بانک مرکزی چگونه قصد دارد از دوره گذار عبور کند، دوره ای که در آن سرمایه گذاری، تقاضا را سریع تر از آنچه که افزایش بهره وری قیمت ها را کنترل می کند، تحریک می کند و در این مورد، رئیس بانک مرکزی سکوت کرد . البته واقعیت این است که بانکداران مرکزی ملزم به افشای هر تصمیم سیاستی آینده نیستند. اما بازارها انتظار دارند که آنها چارچوبی را ارائه دهند که به خانوارها، شرکت ها و سرمایه گذاران اجازه دهد تا درک کنند که چگونه داده های جدید، سیاست پولی را شکل می دهند. در سینترا، کوین وارش به چالش تورم اذعان کرد، اما از توضیح چارچوب سیاستی که برای مقابله با آن استفاده خواهد شد، خودداری کرد . این غفلت عمدی، ممکن است مهم ترین پیام برای سرمایه گذاران باشد. زمانی که بانک مرکزی، به جای شفافیت، ابهام را ارائه می دهد، بازارها مجبور می شوند پاسخ های خود را ارائه دهند - و این کار، به ندرت، تخصیص دارایی ها را آسان تر می کند .

بررسی بازارهای مالی جهان از منظر اقتصاد کلان

آیا افزایش نرخ بهره ECB یک اشتباه بود؟

ارقام تازه تورم آلمان حکم روشنی صادر می کنند: تصمیم بانک مرکزی اروپا به افزایش نرخ بهره و آمادگی اش برای تکرار آن در تابستان پاسخی به مشکلی است که عملاً وجود ندارد. تورم سرفصلی آلمان در ژوئن به ۲ ٫ ۳ ٪ افت کرد و شاخص تورم ویژه اروپایی به ۲ ٫ ۴ ٪ رسید؛ مهم تر آنکه قیمت ها برای دومین ماه پیاپی کاهش یافتند، چیزی که از تابستان ۲۰۲۴ سابقه نداشت. این تصویرِ یک اقتصاد در آستانه مارپیچ تورمی نیست؛ تصویرِ یک شوک انرژی در حال فروکش کردن است . استدلال مرکزی ECB این بود که افزایش ژوئن احتیاطی نبوده، بلکه بر پایه چشم اندازِ تورم بالای هدف در ۲۰۲۷ و ۲۰۲۸ اتخاذ شده است. اما همان مفروضاتی که این چشم انداز را می سازند، زیر پای خودشان خالی می شود: با افت قیمت انرژی، حتی پیش بینی های خود بانک هم می تواند به زودی تورمِ زیر ۲ ٪ را برای ۲۰۲۷ نشان دهد. سیاست گذاری بر بنیادِ پیش بینی هایی که سرعت کهنه شدنشان از سرعت اجرای سیاست بیشتر است، خطاست و این دقیقاً همان دامی است که ECB در آن افتاده و ما هم در یک نشست هفتگی با دکتر نیک کام به آن اشاره کرده بودیم. شواهد میدانی هم در همین جهت اند. نه فقط انرژی، بلکه قیمت مواد غذایی، حمل ونقل، پوشاک و کالاهای خانگی نسبت به ماه قبل پایین آمده اند. هیچ نشانه معناداری از سرایتِ شوک انرژی به بقیه اقتصاد دیده نمی شود. انتظارات قیمت فروش در صنعت و خدمات رو به کاهش است، بازار کار رو به ضعف می رود و رشد دستمزدها ملایم مانده یعنی دقیقاً همان موتورهایی که یک تورم پایدار را تغذیه می کنند، خاموش اند. وقتی محرکِ تورم یک بار-مصرف (قیمت انرژی و معکوس شدن تخفیف مالیاتی سوخت) باشد و نه دستمزد و انتظارات، پاسخ درست سیاست پولی چشم پوشی است، نه انقباض . اینجاست که هزینه خطا آشکار می شود. نرخ بهره با وقفه اثر می گذارد؛ افزایشی که امروز برای مهارِ تورمی موقت اعمال شود، درست زمانی اثر خود را می گذارد که آن تورم خودبه خود در حال محوشدن است. پیش بینی خودِ تحلیل گران این است که تورم آلمان در نیمه دوم سال به حدود ۳ ٫ ۵ ٪ بالا می رود اما در ۲۰۲۷ دوباره به زیر ۲ ٪ برمی گردد یعنی یک ابر گذرا، نه یک روند. انقباض سیاست پولی در میانه چنین پدیده گذرایی، ریسک آن را دارد که اقتصادِ از پیش ضعیف شده منطقه یورو را دقیقاً در زمان فروکش تورم بیشتر سرد کند . البته ریسک های صعودی وجود دارد موج گرما می تواند با پایین بردن سطح آب آبراه ها زنجیره تأمین را مختل کند و به محصولات کشاورزی آسیب بزند. اما این ها هم دقیقاً از جنس شوک های عرضه موقت اند؛ پاسخ به آن ها با نرخ بهره، تقاضا را سرکوب می کند بی آنکه ریشه مشکل را حل کند . نتیجه روشن است: واژه ای که ECB از به کاربردنش بیزار است، گذرا ، توصیفِ درستِ همین لحظه است. در سال ۲۰۲۲ چشم پوشی از تورم خطای بزرگی بود، اما تعمیم آن درس به وضعیت امروز با ارقامی که هیچ شباهتی به ۲۰۲۲ ندارند خودش به خطایی تازه بدل می شود. بهترین سیاست در برابر یک شوک موقت انرژی، ساده ترین گزینه است: هیچ کاری نکردن. افزایش دومِ نرخ نه آن چیزی است که اقتصاد منطقه یورو به آن نیاز دارد، نه آنچه داده ها تجویز می کنند .

چرا رقابت هوش مصنوعی میان آمریکا و چین این‌قدر سروصدا کرده است؟

هیاهوی پیرامون این رقابت از آن جا برمی خیزد که چند منافع اقتصادی، راهبردی و فناورانه هم زمان به اوج رسیده اند. در واقع این یک رقابت نیست، بلکه چهار مسابقه است که روی هم سوار شده و یکدیگر را تشدید می کنند . نخست، پول و ارزش گذاری بازارها . بخش بزرگی از رشد اخیر بازار سهام آمریکا بر این شرط استوار است که هوش مصنوعی هم دگرگون کننده و هم سودآور خواهد بود. وقتی چیزی این شرط را به چالش می کشد مثل ظهور ناگهانی یک مدل ارزان چینی می تواند به سرعت ارزش هنگفتی را نابود کند. به همین دلیل سرمایه گذاران حساس و زودرنج شده اند؛ چون سرمایه عظیمی به این وابسته است که رهبری هوش مصنوعی آمریکایی و پرسود باقی بماند . دوم، اختلال ارزان و باز . آزمایشگاه های چینی پیاپی مدل هایی عرضه می کنند که در توانایی رقابتی اند، به ازای هر توکن بسیار ارزان ترند و متن باز هستند یعنی وزن هایشان قابل دانلود و اجرا روی سخت افزار محلی است. این ترکیب، مدل کسب وکار شرکت های آمریکایی را که دسترسی بسته و گران می فروشند، تهدید می کند. اگر یک مدل به اندازه کافی خوب تقریباً رایگان باشد، کل معادله اقتصادی جابه جا می شود . سوم، امنیت ملی و جنگ تراشه . هوش مصنوعی بنیان قدرت نظامی و اقتصادی آینده تلقی می شود، پس یک دارایی راهبردی است. آمریکا برای کند کردن آزمایشگاه های چینی، کنترل های صادراتی بر تراشه های پیشرفته اعمال کرده و دقیقاً به همین علت چینی ها به جای قدرت محاسباتی خام، به ترفندهای کارایی و پساآموزش تکیه می کنند. هر مدل توانمند تازه این پرسش را زنده می کند که آیا این کنترل ها واقعاً کار می کنند . چهارم، سنجش واقعاً دشوار است . بخشی از این هیاهو خودِ ابهام است. مدل های چینی در آزمون های عمومی بهتر از آزمون های خصوصی امتیاز می گیرند، چون شاید ناخواسته صرفاً برای نمایش موفقیت در آزمون درس می دهند . بنابراین هیچ کس بر سر میزان واقعی عقب ماندگی یا پیشی گرفتن توافق ندارد و برآوردها از 4 ماه تا 10 ماه نوسان دارد. همین ابهام به هیاهو دامن می زند . یک لایه تازه هم وجود دارد : حاکمیت و قابلیت اطمینان . وقتی دسترسی به هوش مصنوعی مرزی می تواند با یک تصمیم دولتی قطع شود، سازمان ها در سراسر جهان می پرسند آیا وابستگی به هوش مصنوعی یک کشور خاص عاقلانه است و همین مدل های باز چینی را جذاب تر می کند. در مجموع، رقابت بر سر هر چهار جبهه شدید است و همین تراکم، آن را به داغ ترین موضوع فناوری بدل کرده است .