مقالات

گزارش اشتغال آمریکا در ژوئیه ۲۰۲۶؛ ضعف واقعی یا اثر موقتی پایان جام جهانی؟

گزارش اشتغال ماه ژوئیه ۲۰۲۶ آمریکا که روز جمعه ۷ اوت منتشر شد، سیگنال مهمی درباره وضعیت بازار کار بزرگ‌ترین اقتصاد جهان ارسال کرد؛ گزارشی که در نگاه اول ضعیف‌تر از انتظارات بازار بود و نگرانی‌هایی را درباره کاهش شتاب رشد اقتصادی آمریکا افزایش داد. بر اساس گزارش اشتغال غیرکشاورزی (NFP)، اقتصاد آمریکا در ماه ژوئیه به جای ایجاد شغل، با کاهش ۲۳ هزار فرصت شغلی مواجه شد؛ در حالی که اقتصاددانان انتظار داشتند حدود ۸۰ هزار شغل جدید ایجاد شود. علاوه بر این، آمار اشتغال ماه‌های مه و ژوئن نیز در بازنگری جدید مجموعاً ۱۰۳ هزار شغل پایین‌تر اصلاح شد؛ موضوعی که نشان می‌دهد قدرت بازار کار در ماه‌های گذشته کمتر از برآوردهای اولیه بوده است. با این حال، مقامات اقتصادی دولت آمریکا تأکید کردند که تصویر ارائه‌شده توسط عدد اصلی گزارش، تمام واقعیت بازار کار را نشان نمی‌دهد. اسکات بسنت، وزیر خزانه‌داری آمریکا، و دیگر مقامات اقتصادی دولت معتقدند بخش قابل توجهی از ضعف مشاهده‌شده در گزارش ژوئیه به عوامل موقتی، به‌ویژه پایان یافتن جام جهانی فوتبال، مرتبط است. استدلال آنها این است که رویدادهای بزرگ بین‌المللی مانند جام جهانی معمولاً باعث افزایش موقت استخدام در بخش‌هایی مانند هتل‌ها، رستوران‌ها، حمل‌ونقل، خدمات امنیتی، خرده‌فروشی و مشاغل مرتبط با برگزاری مسابقات می‌شوند. پس از پایان این رویدادها، بسیاری از این مشاغل موقت به‌صورت طبیعی از بین می‌روند و این کاهش اشتغال الزاماً به معنای ضعف عمیق اقتصادی نیست. بر اساس این دیدگاه، بخشی از کاهش اشتغال ماه ژوئیه ناشی از پایان موج استخدام‌های موقتی مرتبط با جام جهانی بوده است؛ به‌خصوص در بخش‌هایی مانند تفریح، گردشگری و خدمات. بنابراین، مقامات دولت آمریکا تلاش کردند این گزارش را نه به‌عنوان نشانه آغاز رکود، بلکه به‌عنوان اصلاحی پس از یک افزایش موقت در استخدام‌ها تفسیر کنند. با این حال، بررسی دقیق‌تر گزارش نشان می‌دهد که تصویر بازار کار پیچیده‌تر از یک عامل واحد است. ضعف اشتغال در همه بخش‌های اقتصاد یکسان نبود. برخی حوزه‌ها مانند خدمات درمانی همچنان به رشد اشتغال کمک کردند، اما بخش‌هایی مانند گردشگری، خدمات تفریحی و برخی مشاغل دولتی کاهش اشتغال را تجربه کردند. یکی از نکات مهم گزارش، کاهش نرخ بیکاری به ۴.۱ درصد بود؛ اما این کاهش الزاماً نشانه تقویت بازار کار نیست. دلیل آن این است که بخشی از کاهش نرخ بیکاری ناشی از خروج برخی افراد از بازار کار و کاهش نرخ مشارکت نیروی کار بوده است. زمانی که افراد به دنبال کار نباشند، در آمار بیکاران محاسبه نمی‌شوند و این موضوع می‌تواند تصویر نرخ بیکاری را بهتر از واقعیت نشان دهد. برای فدرال رزرو آمریکا، این گزارش اهمیت زیادی دارد. ضعف بازار کار می‌تواند فشار بر بانک مرکزی برای حفظ سیاست پولی انقباضی را کاهش دهد، زیرا کاهش سرعت استخدام‌ها معمولاً به معنای کاهش فشارهای تورمی ناشی از دستمزدهاست. رشد دستمزد ساعتی نیز در این گزارش نسبت به گذشته کاهش یافت و به حدود ۳.۲ درصد در مقیاس سالانه رسید؛ نشانه‌ای که حاکی از آرام‌تر شدن فشارهای دستمزدی است. بازارهای مالی نیز این گزارش را بیشتر به‌عنوان عاملی در جهت کاهش احتمال افزایش بیشتر نرخ بهره تفسیر کردند. کاهش بازده اوراق خزانه‌داری و افزایش امیدها به سیاست پولی آسان‌تر، از واکنش‌های اولیه سرمایه‌گذاران بود. با وجود این، نباید تمام ضعف گزارش ژوئیه را صرفاً به پایان جام جهانی نسبت داد. اگرچه مشاغل موقت مرتبط با این رویداد می‌توانند بخش قابل توجهی از نوسان ماهانه را توضیح دهند، اما کاهش اشتغال ماه‌های گذشته در بازبینی‌ها و افت مشارکت نیروی کار نشان می‌دهد که بازار کار آمریکا در حال ورود به مرحله‌ای آرام‌تر است. در مجموع، گزارش اشتغال ژوئیه ۲۰۲۶ را می‌توان یک گزارش ضعیف اما نه فاجعه‌بار دانست. پایان جام جهانی احتمالاً بخشی از کاهش اشتغال را توضیح می‌دهد، اما روند کلی نشان می‌دهد که بازار کار آمریکا پس از چند سال قدرت استثنایی، در حال حرکت به سمت تعادل جدیدی است. اکنون تمرکز بازارها بر داده‌های بعدی، به‌ویژه تورم و گزارش‌های اشتغال ماه‌های آینده خواهد بود تا مشخص شود آیا ضعف ژوئیه صرفاً یک اصلاح موقت بوده یا نشانه آغاز یک کاهش جدی‌تر در رشد اقتصادی آمریکا.

احیای بخش تولید آمریکا شتاب می‌گیرد

چرا بسته‌شدن 20 درصد صادرات نفت جهانی منجر به افزایش 80 درصدی درصدی قیمت شد؟

میدانیم که کل نفت عبوری از تنگه هرمز نهایتاً 20 درصد از عرضه جهانی نفت را تشکیل می دهد. اکنون پرسش این است که با فرض بسته شدن کامل تنگه هرمز، چرا قیمت جهانی نفت خام پس از آغاز جنگ ایران در 28 فوریه حدود 80% جهش کرد؟ تناقضی که در این پرسش مطرح می‌شود — یعنی بین حجم قطع‌شده عرضه و واکنش قیمت— از عدم درک صحیح مکانیسم‌های بازار نفت ناشی می‌شود. این افزایش نامتناسب براساس سه عامل اساسی توضیح می‌یابد. اول: فروپاشی ظرفیت اضافی جهانی بازار نفت جهانی معمولاً با حاشیه‌ای 2-5 درصدی از ظرفیت اضافی (عمدتاً عربستان، امارات و عراق) کار می‌کند. این ظرفیت انعطاف‌پذیری را برای پاسخ به شوک‌های ناگهانی فراهم می‌آورد. هنگامی‌که 20 درصد تنگه هرمز بسته می‌شود، نه‌تنها عرضه آن 20 درصد قطع می‌شود؛ بلکه ظرفیت اضافی جهانی از 3 درصد به کمتر از صفر تبدیل می‌شود. این وضعیت بازتاب تغییر از «کمبود نسبی» به «کمبود مطلق» است. در این شرایط، قیمت‌گذاری تحت «کشش قیمتی عرضه» — یعنی رابطه بین تغییر درصد قیمت و تغییر درصد مقدار — به دراماتیک‌ترین شکل عمل می‌کند. یک شوک 20 درصدی در محیطی با صفر انعطاف‌پذیری می‌تواند قیمت را بسیار بالاتر برد. دوم: نااطمینانی و بازقیمت‌گذاری ریسک پولی بازار نفت قیمت را براساس «آنچه اتفاق خواهد افتاد» نه «آنچه شده است» تعیین می‌کند. یک انسداد تنگه هرمز به‌عنوان یک رویداد 3 ماهه ایستا قیمت‌گذاری نمی‌شود؛ بلکه به‌عنوان یک خطر پولی درک می‌گردد: آیا تنش جهش یافته و به یک درگیری وسیع‌تر تبدیل می‌شود؟ آیا پالایشگاه‌ها مجبور به پرداخت هزینه های بالاتر برای تامین روغن جایگزین می‌شوند؟ آیا اوپک‌پلاس کاملاً ناتوان است؟ این ریسک‌های پولی — و نه صرفاً عدد 20 درصد — منجر به حرکت صعودی سنگین نفت می‌شود. سوم: تخصص پالایشگاهی و غیر‌قابل‌تعویض‌بودن ایران نفت سنگین‌تر و پر‌گوگرد صادر می‌کند که پالایشگاه‌های خاصی برای پردازش آن بهینه‌سازی شده‌اند. یک قطع‌عرضه ناگهانی این نفت، صنایع پالایشی را در بحران قرار می‌دهد. کراک‌های پالایشی (حاشیه سود پالایش) به‌شدت افزایش می‌یابند و قیمت‌های بنزین و نفت‌کوره نسبت به نفت خام بسیار تصعید می‌یابد. چهارم: مکانیسم‌های نقدینگی موقعیت‌های معامله‌گری اهرم‌دار، حق‌بیمه‌های ریسک و فروخت‌های احتیاطی کل این تاثیر را تقویت می‌کنند. نتیجه‌گیری بازار نفت نه تنها کمبود را، بلکه «از‌بین‌رفتن انعطاف‌پذیری» و «افزایش ریسک پولی» را قیمت‌گذاری می‌کند. این دلیل اساسی وجود تناقض مذکور است.

پیام شاهین های فدرال رزرو برای دلار، سهام و طلا

تصمیم فدرال رزرو برای ثابت نگه داشتن نرخ بهره در محدوده ۳.۵ تا ۳.۷۵ درصد، در پنجمین نشست متوالی سال ۲۰۲۶ ، در نگاه نخست می توانست نشانه ای از تثبیت سیاست پولی و نزدیک شدن به مرحله کاهش نرخ بهره تلقی شود؛ اما مخالفت 3 عضو کمیته بازار آزاد فدرال رزرو، تصویر متفاوتی ارائه می کند. بث هامک، رئیس فدرال رزرو کلیولند، نیل کشکاری، رئیس فدرال رزرو مینیاپولیس و لوری لوگان، رئیس فدرال رزرو دالاس، همگی خواستار افزایش ۲۵ واحد پایه ای نرخ بهره شدند. اهمیت این مخالفت ها در آن است که هر سه مقام معتقدند مشکل تورم در اقتصاد آمریکا جدی تر و پایدارتر از چیزی است که تصمیم اخیر فدرال رزرو نشان می دهد . اگرچه تورم بر اساس شاخص قیمت مخارج مصرف شخصی (PCE) از ۴.۱ درصد در ماه مه به ۳.۷ درصد در جولای کاهش یافته، این رقم همچنان فاصله قابل توجهی با هدف ۲ درصدی فدرال رزرو دارد. علاوه بر این، مقامات فدرال رزرو تأکید می کنند که تورم برای 5 سال متوالی بالاتر از هدف قرار داشته و افزایش تجمعی قیمت های مصرف کننده طی پنج سال گذشته به ۲۰.۸ درصد رسیده است. از این منظر، کاهش اخیر تورم الزاماً به معنای پایان فشارهای تورمی نیست . یکی از عوامل مهم، افزایش قیمت انرژی در پی جنگ ایران و اختلال در بازار جهانی نفت است. فدرال رزرو نمی تواند با ابزار نرخ بهره تنگه هرمز را بازگشایی یا جریان نفت را احیا کند؛ با این حال، افزایش قیمت انرژی می تواند از طریق هزینه حمل ونقل، مواد غذایی، بلیت هواپیما و سایر بخش ها به کل اقتصاد منتقل شود. نگرانی اصلی شاهین های فدرال رزرو این است که این شوک عرضه ای اکنون در حال تبدیل شدن به فشار تورمی در سمت تقاضا نیز باشد . هامک می گوید شرکت ها از گسترش فشارهای قیمتی سخن می گویند و مصرف کنندگان نیز از تداوم افزایش قیمت ها ناراضی اند. لوگان نیز معتقد است شرایط بازار کار، مصرف و بازارهای مالی نشان می دهد سیاست پولی فعلی هنوز به اندازه کافی محدودکننده نیست. کشکاری علاوه بر انرژی، به سرمایه گذاری عظیم در مراکز داده و زیرساخت های هوش مصنوعی اشاره می کند که به گفته او یک منبع جدید تقاضا و فشار تورمی ایجاد کرده است . از سوی دیگر، بازار کار آمریکا همچنان نسبتاً باثبات است و نرخ بیکاری در سطح ۴.۲ درصد قرار دارد. بنابراین از نگاه این سه مقام، توازن ماموریت دوگانه فدرال رزرو ــ یعنی اشتغال و ثبات قیمت ها ــ بیش از حد به سمت نگرانی درباره اشتغال متمایل شده و اکنون باید توجه بیشتری به تورم اختصاص یابد . اهمیت این موضع گیری زمانی بیشتر می شود که بدانیم کوین وارش، رئیس جدید فدرال رزرو، هنوز مسیر مشخصی برای نرخ بهره ارائه نکرده است. او معتقد است راهنمایی صریح درباره مسیر آینده نرخ بهره می تواند دست فدرال رزرو را برای تصمیمات بعدی ببندد. به همین دلیل، مخالفت سه عضو کمیته عملاً می تواند به یکی از مهم ترین سیگنال های موجود درباره مسیر آینده سیاست پولی تبدیل شود . در مجموع، پیام این 3 عضو فدرال رزرو روشن است : تورم هنوز شکست نخورده و انتظار برای کاهش نرخ بهره ممکن است زودهنگام باشد . اگر فشارهای انرژی، تقاضای ناشی از سرمایه گذاری هوش مصنوعی و پایداری بازار کار ادامه پیدا کند، احتمال افزایش نرخ بهره یا دست کم حفظ نرخ ها در سطوح بالا می تواند بیش از آن چیزی باشد که بازار در حال حاضر قیمت گذاری کرده است. برای دلار، این تحول در مجموع صعودی است . اگر بازار به این جمع بندی برسد که فدرال رزرو نه تنها عجله ای برای کاهش نرخ بهره ندارد، بلکه احتمال افزایش نرخ بهره را نیز جدی می داند، اختلاف نرخ بهره آمریکا با سایر اقتصادهای بزرگ می تواند افزایش یابد. رشد بازده اوراق خزانه نیز در چنین سناریویی می تواند جذابیت دارایی های دلاری را افزایش دهد و از شاخص دلار حمایت کند . اما برای طلا، پیام به طور واضح منفی است . طلا دارایی بدون بازده است و افزایش نرخ های بهره واقعی، هزینه فرصت نگهداری آن را بالا می برد. اگر موضع هاوکیش سه عضو فدرال رزرو باعث افزایش انتظارات برای نرخ های بهره بالاتر و طولانی تر شود، بازده واقعی اوراق خزانه افزایش می یابد و در کنار تقویت دلار، فشار مضاعفی بر طلا وارد می کند. بنابراین حتی اگر ریسک های ژئوپلیتیکی همچنان بالا باقی بمانند، در کوتاه مدت عامل پولی می تواند بر تقاضای پناهگاه امن غلبه کند . به بیان ساده تر، برای طلا ترکیب دلار قوی تر + بازده واقعی بالاتر + احتمال کاهش کمتر نرخ بهره یک ترکیب کاملاً نامطلوب است. در نتیجه، اگر بازار به تدریج احتمال افزایش نرخ بهره را جدی تر قیمت گذاری کند، طلا می تواند با ادامه ریزش مواجه شود . سهام آمریکا نیز تحت فشار قرار می گیرد . نرخ بهره بالاتر، نرخ تنزیل جریان های نقدی آینده شرکت ها را افزایش می دهد و به ویژه برای سهام رشدی و تکنولوژی که ارزش گذاری آنها به سودهای آینده وابستگی بیشتری دارد، منفی است. به همین دلیل Nasdaq در برابر چرخش هاوکیش فدرال رزرو آسیب پذیرتر از بخش هایی از بازار سهام خواهد بود . S P 500 نیز در صورت افزایش بازده اوراق و کاهش امید به کاهش نرخ بهره، با فشار ارزش گذاری مواجه می شود . در مجموع، پیام این سه عضو فدرال رزرو برای بازارها کاملاً روشن است : تورم هنوز شکست نخورده و فدرال رزرو ممکن است مجبور شود سیاست پولی را برای مدت طولانی تری محدودکننده نگه دارد . چنین سناریویی در وهله نخست به نفع دلار است و به زیان طلا و سهام تمام می شود. در میان این دارایی ها، طلا از دو کانال هم زمان تحت فشار قرار می گیرد : تقویت دلار و افزایش بازده واقعی؛ بنابراین تا زمانی که انتظارات کاهش نرخ بهره دوباره تقویت نشود، فضای سیاست پولی برای فلز زرد مساعد نخواهد بود . VIX.

ژاپن و آمریکا برای نجات ین وارد عمل شدند؛ آیا سقوط ارز ژاپن متوقف می‌شود؟

ژاپن در تازه ترین تلاش برای جلوگیری از سقوط بیشتر ین، دست به مداخله مستقیم در بازار ارز زده و به نظر می رسد این بار با حمایت جدی تر آمریکا مواجه است. برآوردهای بانک مرکزی ژاپن نشان می دهد دولت ژاپن ممکن است حدود ۵۸.۹۷ میلیارد دلار برای خرید ین و فروش دلار هزینه کرده باشد؛ اقدامی که نخستین مداخله مستقیم ژاپن در بازار ارز طی سه ماه گذشته محسوب می شود . این مداخله در شرایطی انجام شد که ین به پایین ترین سطوح 4 دهه اخیر نزدیک شده بود و نرخ دلار تا محدوده ۱۶۳.۹۹ ین پیش رفت. سقوط ارزش ین در شرایط فعلی اهمیت بیشتری پیدا کرده، زیرا ژاپن به شدت به واردات انرژی وابسته است و افزایش قیمت نفت ناشی از جنگ ایران، هزینه واردات و فشار تورمی داخلی را تشدید کرده است . اما تحول مهم تر، ورود احتمالی خزانه داری آمریکا به این عملیات است. گزارش های جدید نشان می دهد واشنگتن نه تنها با مداخله ژاپن هماهنگ بوده، بلکه خزانه داری آمریکا نیز برای حمایت از ین وارد بازار شده یا دست کم برای چنین اقدامی آماده شده است. رویترز همچنین تصویری از یادداشت اسکات بسنت، وزیر خزانه داری آمریکا، منتشر کرده که در آن جمله ای نشانگر اینکه خرید ۵ تا ۱۰ میلیارد دلار ین در دستور کار خزانه داری قرار داشته یافت شده. اگر رقم نزدیک به ۵۹ میلیارد دلار مداخله ژاپن را در کنار امکان خرید ۵ تا ۱۰ میلیارد دلار ین توسط آمریکا قرار دهیم، با یک مداخله هماهنگ و کم سابقه مواجه هستیم. این موضوع از نظر بازار بسیار مهم است، زیرا مداخله مشترک ژاپن و آمریکا می تواند اثر روانی بسیار بیشتری نسبت به اقدام یک جانبه توکیو داشته باشد . با این حال، مشکل اصلی ین صرفاً کمبود مداخله ارزی نیست . اختلاف نرخ بهره میان آمریکا و ژاپن و جذابیت معاملات Carry Trade همچنان نیروی بنیادی قدرتمندی علیه ین ایجاد می کند. ژاپن نرخ بهره خود را در نشست اخیر روی ۱ درصد نگه داشت، اما اعلام کرد روند عادی سازی سیاست پولی ادامه خواهد داشت. اگر بانک ژاپن سرعت افزایش نرخ ها را بیشتر کند، فشار نزولی بر ین می تواند کاهش یابد . تجربه قبلی نیز هشداردهنده است. ژاپن بین اواخر آوریل و اوایل مه رکورد ۱۱.۷ تریلیون ین برای مداخله ارزی هزینه کرد، اما ین در نهایت دوباره تضعیف شد. بنابراین مداخله ارزی به تنهایی احتمالاً نمی تواند روند بنیادی بازار را معکوس کند . با این حال، ورود آمریکا معادله را تغییر می دهد. اگر بازار به این نتیجه برسد که واشنگتن و توکیو حاضرند منابع قابل توجهی را برای حمایت از ین بسیج کنند و هم زمان بانک ژاپن نیز به سمت سیاست پولی انقباضی تر حرکت کند، ریسک یک Short Squeeze (حالتی که در آن فروشندگان ین در اثر زیان سنگین پوزیشنهای باز خود مجبور به بستن فروشها و در نتیجه ایجاد فشار صوری خرید می شوند) در کراسهای روبروی ین افزایش می یابد؛ به خصوص برای معامله گرانی که اخیراً موقعیت فروش ین گرفته اند . در نتیجه، بازار اکنون با یک پیام روشن مواجه است : ژاپن دیگر تنها نیست و آمریکا نیز نمی خواهد سقوط کنترل نشده ین ادامه پیدا کند . اما برای تغییر پایدار روند، مداخله ارزی باید با افزایش نرخ بهره ژاپن، کاهش اختلاف بازده با آمریکا و کاهش جذابیت Carry Trade همراه شود. در غیر این صورت، مداخله می تواند صرفاً زمان بخرد، نه اینکه روند بلندمدت ین را تغییر دهد .

فدرال رزرو در دوراهی حساس؛ تثبیت نرخ بهره یا افزایشی که پیام انقباضی ندارد؟

بازارهای مالی در آستانه یکی از مهم ترین نشست های سال کمیته بازار آزاد فدرال (FOMC) قرار گرفته اند؛ نشستی که شاید بیش از هر زمان دیگری، نتیجه آن به نحوه تفسیر داده ها بستگی داشته باشد. اگرچه اجماع نسبی بازار همچنان بر عدم تغییر نرخ بهره است، اما احتمال افزایش ۲۵ واحد پایه ای نیز آن قدر جدی شده که نمی توان آن را نادیده گرفت. در واقع، معامله گران اکنون با دو سناریوی اصلی روبه رو هستند که هر کدام پیامدهای متفاوتی برای دلار، بازار اوراق قرضه، طلا و سهام خواهند داشت . سناریوی نخست، همان چیزی است که بسیاری از اقتصاددانان انتظار دارند؛ یعنی حفظ نرخ بهره در سطح فعلی . استدلال این گروه بر پایه مجموعه ای از داده های اقتصادی است که در هفته های اخیر منتشر شده اند. تورم مصرف کننده (CPI) در ماه ژوئن کمتر از برآوردها افزایش یافت، شاخص قیمت تولیدکننده (PPI) نیز فشارهای تورمی محدودی را نشان داد و گزارش کتاب بژ فدرال رزرو نیز حاکی از آن بود که شرکت ها دیگر مانند گذشته از افزایش قیمت ها سخن نمی گویند. علاوه بر این، بازار کار نیز نشانه هایی از کاهش سرعت رشد را بروز داده است؛ به طوری که اشتغال غیرکشاورزی تنها ۵۷ هزار نفر افزایش یافت، در حالی که میانگین سه ماه قبل ۱۶۴ هزار نفر بود. این مجموعه داده ها نشان می دهد که اقتصاد آمریکا در حال از دست دادن بخشی از شتاب خود است و فدرال رزرو می تواند بدون نگرانی از جهش مجدد تورم، فعلاً دست نگه دارد . از سوی دیگر، اگرچه تنش های خاورمیانه و افزایش قیمت نفت باعث شده انتظارات بازار نسبت به افزایش نرخ بهره تا اوایل سال ۲۰۲۷ تقویت شود، اما هنوز شواهد محکمی وجود ندارد که این رشد قیمت انرژی به موج جدیدی از تورم پایدار تبدیل شده باشد. قیمت گاز طبیعی در آمریکا تقریباً ثابت مانده، هزینه های مسکن در حال کاهش است و رشد دستمزدها نیز نسبت به ماه های قبل کندتر شده است. بنابراین اگر در هفته های آینده تنش های ژئوپلیتیکی کاهش یابد و قیمت نفت عقب نشینی کند، بخش مهمی از نگرانی های تورمی نیز از بین خواهد رفت . اما سناریوی دوم جذاب تر و در عین حال پیچیده تر است؛ افزایش ۲۵ واحد پایه ای نرخ بهره، اما با لحنی داویش (Dovish Hike). در نگاه اول، افزایش نرخ بهره اقدامی انقباضی محسوب می شود، اما همه چیز به پیام همراه آن بستگی دارد. فدرال رزرو ممکن است تصمیم بگیرد برای حفظ اعتبار خود در مبارزه با تورم، یک افزایش محدود نرخ بهره را اجرا کند، اما همزمان تأکید کند که این اقدام لزوماً آغاز یک چرخه جدید افزایش نرخ ها نیست . این سناریو از چند جهت قابل تصور است. نخست اینکه بازدهی اوراق قرضه بلندمدت آمریکا در هفته های اخیر افزایش یافته و نگرانی هایی درباره تثبیت انتظارات تورمی ایجاد کرده است. دوم اینکه کوین وارش، رئیس جدید فدرال رزرو، از ابتدای حضور خود بر اهمیت ثبات قیمت ها تأکید کرده و شاید بخواهد نشان دهد بانک مرکزی همچنان نسبت به تورم حساس است. با این حال، او تاکنون از ارائه هرگونه راهنمایی آینده نگر (Forward Guidance) خودداری کرده و احتمال دارد همین رویکرد را ادامه دهد؛ یعنی نرخ بهره را افزایش دهد اما همزمان هیچ تعهدی برای افزایش های بعدی ندهد . در چنین حالتی، پیام اصلی فدرال رزرو این خواهد بود که این افزایش، اقدامی احتیاطی است، نه آغاز یک چرخه انقباضی . اگر بازار این پیام را باور کند، احتمالاً بازدهی اوراق قرضه پس از یک جهش اولیه کاهش خواهد یافت، انتظارات برای افزایش های بعدی نرخ بهره تعدیل می شود و حتی ممکن است سرمایه گذاران دوباره درباره کاهش نرخ بهره در سال آینده صحبت کنند . طبیعتاً طلا نیز در چنین شرایطی ابتدا کاهش یافته و سپس افزایش می یابد. برای بازارها، تفاوت این دو سناریو بسیار مهم است. در سناریوی عدم تغییر نرخ بهره، اگر فدرال رزرو همچنان بر کاهش تدریجی فشارهای تورمی تأکید کند، می توان انتظار داشت بازدهی اوراق خزانه کاهش یابد، دلار بخشی از رشد اخیر خود را از دست بدهد و دارایی هایی مانند طلا و سهام از این فضا منتفع شوند . اما در سناریوی Dovish Hike واکنش اولیه احتمالاً به نفع دلار و به زیان طلا خواهد بود، زیرا افزایش نرخ بهره در نگاه اول از ارز آمریکا حمایت می کند. با این حال، اگر کنفرانس خبری کوین وارش این پیام را منتقل کند که افزایش اخیر صرفاً اقدامی پیشگیرانه بوده و تصمیمات بعدی کاملاً به داده های اقتصادی وابسته خواهد بود، بازارها به سرعت از شوک اولیه عبور خواهند کرد. در آن صورت، دلار بخشی از رشد خود را پس می دهد، طلا دوباره تقویت می شود و بازار سهام نیز این پیام را به عنوان پایان احتمالی سیاست های انقباضی تفسیر خواهد کرد . در مجموع، به نظر می رسد محتمل ترین سناریو همچنان ثبات نرخ بهره باشد؛ زیرا کاهش تدریجی تورم، ضعف نسبی بازار کار و احتمال فروکش کردن تنش های خاورمیانه هنوز اجازه نمی دهند فدرال رزرو با اطمینان وارد یک چرخه جدید افزایش نرخ ها شود. با این حال، حتی اگر بانک مرکزی دست به افزایش نرخ بهره بزند، احتمال زیادی وجود دارد که آن را با لحنی محتاطانه و داویش همراه کند؛ اقدامی که بیش از آنکه آغاز یک دوره جدید انقباض پولی باشد، تلاشی برای حفظ اعتبار فدرال رزرو در برابر ریسک های تورمی خواهد بود. چنین ترکیبی می تواند مهم ترین عامل تعیین کننده مسیر دلار، بازار اوراق قرضه و دارایی های ریسکی در ماه های آینده باشد .

چرا سهام شرکت‌های نیمه‌رسانا سقوط کرد؟ بررسی عوامل پشت پرده اصلاح بزرگ در سهام تراشه‌ها

افت شدید سهام شرکت های نیمه رسانا در معاملات روزهای اخیر، بار دیگر نگرانی ها درباره پایداری یکی از قدرتمندترین روندهای صعودی بازار سهام یعنی رونق هوش مصنوعی را افزایش داد. شاخص نیمه رساناها و بسیاری از غول های این صنعت مانند انویدیا، AMD ، میکرون و شرکت های فعال در تجهیزات تولید تراشه با فشار فروش قابل توجهی مواجه شدند. این کاهش را نمی توان صرفاً یک عامل منفرد دانست؛ بلکه ترکیبی از نگرانی های مربوط به ارزش گذاری، رقابت چین، شناسایی سود سرمایه گذاران و تردید درباره ادامه رشد انفجاری سرمایه گذاری های هوش مصنوعی باعث شد معامله گران بخشی از موقعیت های خود را کاهش دهند . یکی از مهم ترین عوامل فشار بر سهام تراشه ها، افزایش نگرانی درباره پیشرفت چین در صنعت نیمه رساناها بود. رشد چشمگیر شرکت های چینی فعال در حوزه حافظه و تراشه باعث شد سرمایه گذاران بار دیگر به این موضوع توجه کنند که آیا شرکت های آمریکایی و متحدان آنها همچنان می توانند برتری تکنولوژیک خود را حفظ کنند یا خیر. موفقیت شرکت هایی مانند تولیدکنندگان چینی حافظه، این نگرانی را ایجاد کرده است که در سال های آینده رقابت در بازار تراشه شدیدتر شود و حاشیه سود شرکت های بزرگ غربی تحت فشار قرار گیرد . عامل دوم، بازگشت نگرانی ها درباره ارزش گذاری شرکت های مرتبط با هوش مصنوعی بود. سهام شرکت های نیمه رسانا طی سال های اخیر به یکی از بزرگ ترین برندگان موج هوش مصنوعی تبدیل شده اند و بسیاری از آنها با نسبت های ارزش گذاری بسیار بالا معامله می شوند. سرمایه گذاران اکنون این سؤال را مطرح می کنند که آیا رشد درآمدهای ناشی از هوش مصنوعی می تواند با انتظارات بسیار بالای بازار هماهنگ باقی بماند یا خیر. شرکت های بزرگ فناوری مانند مایکروسافت، آمازون و گوگل میلیاردها دلار برای زیرساخت های هوش مصنوعی هزینه می کنند، اما بازار به تدریج خواهان مشاهده بازده واقعی این سرمایه گذاری ها شده است . موضوع مهم دیگر، اصلاح طبیعی پس از یک دوره رشد بسیار قدرتمند بود. سهام نیمه رساناها در سال های اخیر یکی از محبوبترین معاملات بازار بوده اند و بسیاری از صندوق های سرمایه گذاری و معامله گران نهادی وزن بالایی به این بخش اختصاص داده اند. زمانی که کوچک ترین نشانه ای از کاهش شتاب رشد یا افزایش ریسک ظاهر می شود، سرمایه گذاران اقدام به شناسایی سود می کنند. این فرآیند معمولاً ابتدا در سهامی رخ می دهد که بیشترین رشد را تجربه کرده اند، زیرا آنها بیشترین حساسیت را به تغییر احساسات بازار دارند . از سوی دیگر، نگرانی ها فقط محدود به تولیدکنندگان تراشه نبود و شرکت های تجهیزات نیمه رسانا نیز تحت فشار قرار گرفتند. این شرکت ها بخش مهمی از زنجیره تأمین جهانی تراشه را تشکیل می دهند و هرگونه نگرانی درباره رقابت چین، محدودیت های صادراتی یا کاهش سرمایه گذاری در ظرفیت تولید جدید می تواند مستقیماً بر چشم انداز آنها تأثیر بگذارد . در نهایت، بازار سهام وارد مرحله ای شده است که در آن رشد خوب دیگر کافی نیست؛ بلکه شرکت ها باید عملکردی فراتر از انتظار ارائه دهند. در گذشته، اعلام افزایش درآمد یا رشد تقاضا برای هوش مصنوعی باعث صعود سهام می شد، اما اکنون سرمایه گذاران به دنبال شواهد دقیق تری مانند افزایش حاشیه سود، رشد پایدار درآمدهای هوش مصنوعی و بازده واقعی سرمایه گذاری هستند . بنابراین، سقوط اخیر سهام نیمه رساناها بیشتر شبیه یک اصلاح در معاملات هوش مصنوعی و بازتنظیم انتظارات بازار است، نه نشانه ای از فروپاشی صنعت تراشه. با این حال، ادامه روند نزولی می تواند به این معنا باشد که بازار در حال آزمایش این فرضیه است که آیا موج هوش مصنوعی یک چرخه رشد پایدار چندساله خواهد بود یا بخشی از آن ناشی از هیجان و ارزش گذاری بیش از حد بوده است .

بازار اوراق قرضه پیش از فدرال رزرو رأی خود را صادر کرده است

بازار اوراق قرضه آمریکا این روزها پیامی روشن به سیاست گذاران پولی می دهد؛ سرمایه گذاران دیگر منتظر تصمیم های فدرال رزرو نمانده اند و خودشان نرخ های بهره ای را تعیین می کنند که بیشترین تأثیر را بر اقتصاد واقعی دارد. جهش بازدهی اوراق خزانه داری آمریکا، همزمان با افزایش بازدهی اوراق در ژاپن، بریتانیا و منطقه یورو، نشان می دهد نگرانی بازار دیگر صرفاً رشد اقتصادی نیست، بلکه تمرکز اصلی بر بازگشت فشارهای تورمی، افزایش کسری بودجه و رشد بی سابقه بدهی دولت ها قرار گرفته است . در شرایط معمول، کند شدن رشد اقتصاد جهانی باید به کاهش نرخ های بهره بلندمدت منجر شود؛ اما این بار سرمایه گذاران بر این باورند که مجموعه ای از عوامل جدید می تواند تورم را برای مدت طولانی تری بالا نگه دارد. نتیجه آن بوده که بازدهی اوراق ۱۰ ساله خزانه داری آمریکا به محدوده ۴.۷ درصد و اوراق ۳۰ ساله به بیش از ۵ درصد رسیده است؛ نرخ هایی که مستقیماً هزینه وام های مسکن، اعتبارات مصرفی و سرمایه گذاری شرکت ها را افزایش می دهد . سه عامل اصلی این تغییر نگرش را توضیح می دهد: نخست، تشدید تنش های ژئوپلیتیکی در خاورمیانه است. ادامه درگیری میان آمریکا و ایران، تهدید تنگه هرمز و حملات حوثی ها به کشتی ها در باب المندب، قیمت نفت برنت را ظرف چند هفته حدود ۴۰ درصد افزایش داده است. بازار اوراق منتظر انتشار آمار رسمی تورم نمی ماند و از هم اکنون اثر افزایش هزینه انرژی بر قیمت ها را در نرخ های بازده منعکس می کند . عامل دوم، وضعیت مالی دولت آمریکا است. افزایش هزینه های دفاعی و رشد پرداخت بهره بدهی، کسری بودجه را عمیق تر کرده و دولت را ناچار به انتشار اوراق بیشتری خواهد کرد. این چرخه می تواند به افزایش بیشتر بازدهی ها منجر شود؛ زیرا عرضه بالاتر اوراق برای جذب سرمایه گذاران به نرخ های سود بالاتری نیاز دارد و همین موضوع هزینه استقراض دولت را دوباره افزایش می دهد . سومین عامل، بازگشت سیاست های حمایتی و تعرفه ای است. تعرفه های جدید دولت ترامپ بر واردات کانادا و ده ها کشور دیگر، خطر افزایش هزینه کالاها و اختلال در زنجیره های تأمین را بالا برده است. ترکیب نفت گران تر و تعرفه های جدید، می تواند روند نزولی اخیر تورم را معکوس کند . در چنین فضایی، بازارها معتقدند بانک های مرکزی به جای هدایت انتظارات، در حال دنبال کردن بازار هستند. سکوت و نبود چارچوب روشن از سوی رئیس فدرال رزرو، کوین وارش، این برداشت را تقویت کرده است که سرمایه گذاران دیگر برای دریافت سیگنال از بانک مرکزی صبر نمی کنند. به همین دلیل، بازار اوراق پیش از برگزاری نشست کمیته بازار آزاد فدرال، رأی خود را صادر کرده است: تورم همچنان یک تهدید جدی است و نرخ های بهره بلندمدت باید در سطوح بالاتری باقی بمانند؛ حتی اگر فدرال رزرو هنوز تصمیم دیگری نگرفته باشد .

انتظارات تورمی مصرف‌کننده آمریکایی؛ آینه‌ای با تأخیر برای حرکت دلار

نمودار انتظارات تورمی یک ساله مصرف کنندگان آمریکایی دانشگاه میشیگان، رابطه جالبی میان نگرانی های تورمی خانوارها و روند شاخص دلار آمریکا نشان می دهد. بررسی حرکات این دو متغیر نشان می دهد که افزایش انتظارات تورمی معمولا با تقویت دلار همبستگی مستقیم دارد، اما این رابطه با یک وقفه زمانی ظاهر می شود؛ به این معنا که دلار اغلب زودتر از مصرف کنندگان به تغییرات محیط تورمی واکنش نشان می دهد . شاخص دلار (خاکستری) و نرخ تورم یک-ساله موردانتظار مصرف کننده آمریکایی (آبی) در 3 سال گذشته در دوره ای که انتظارات تورمی در نیمه نخست سال ۲۰۲۵ جهش قابل توجهی داشت، شاخص دلار نیز ابتدا وارد یک روند صعودی شد. افزایش نگرانی ها درباره فشارهای قیمتی، به ویژه در پی سیاست های تجاری و احتمال افزایش تعرفه ها، باعث شد بازارها احتمال سیاست پولی سخت گیرانه تر از سوی فدرال رزرو را افزایش دهند. همین موضوع جذابیت دارایی های دلاری را بالا برد و موجب تقویت دلار شد. اما انتظارات تورمی مصرف کنندگان با تأخیر نسبت به تغییرات بازارهای مالی افزایش یافت و پس از آن به اوج رسید . این الگو نشان می دهد که مصرف کنندگان معمولا با تأخیر نسبت به تغییرات اقتصادی واکنش نشان می دهند. بازار ارز، به عنوان یک بازار آینده نگر، پیش از آنکه اثر کامل تورم در زندگی روزمره خانوارها ظاهر شود، تغییرات احتمالی در سیاست پولی و نرخ بهره را قیمت گذاری می کند. در مقابل، مصرف کنندگان زمانی انتظارات تورمی خود را افزایش می دهند که فشار قیمت ها را در کالاها و خدمات روزانه احساس کنند . در بخش پایانی نمودار نیز کاهش تدریجی انتظارات تورمی پس از فروکش کردن نگرانی های اولیه درباره رشد قیمت ها مشاهده می شود. این کاهش با دوره ای همراه است که دلار نیز بخشی از قدرت خود را از دست داده است. با این حال، حرکت انتظارات تورمی کندتر بوده و همچنان بالاتر از سطوح قبل از جهش باقی مانده است . از منظر بازارها، این رابطه اهمیت زیادی دارد. اگر انتظارات تورمی مصرف کنندگان دوباره افزایش یابد، می تواند سیگنالی برای فدرال رزرو باشد که خطر تثبیت تورم هنوز از بین نرفته است؛ موضوعی که معمولا از طریق افزایش بازده اوراق خزانه و حمایت از دلار منعکس می شود. بنابراین، انتظارات تورمی مصرف کننده را می توان یک شاخص پیرو اما مهم برای تأیید روندهای بزرگ تر دلار و سیاست پولی آمریکا دانست .